史蒂芬罗奇中国经济困局与日本式陷阱铸铝

史蒂芬罗奇：中国经济困局与日本式陷阱

史蒂芬罗奇：中国经济困局与日本式陷阱2016-07-26 10:36:38 来源：和讯网分享到：前摩根士丹利亚洲主席史蒂芬-罗奇撰文指出，尽管外界对中国经济的忧虑日益加深，中国却并不会滑向“失落年代”那样的日本式停滞。不过令人担忧的不确定性依然笼罩着这一判断。日本的命运源自于它不愿放弃一个已经无法正常运行的增长模式。虽然中国采纳结构性再平衡改革的举措，将自己与日本区分了开来，但它必须奋力实施这一战略。要么改革成功，要么落得和日本一样的结局。这篇文章具有一定参考意义。

华储蓄率高 资本外逃冲击微

同样的结论也出现在我于耶鲁大学教授了六年的《日本的教训》课程上。该课程基本上属于一门法证宏观经济学(forensic macroeconomics)课程--从现代日本经济的兴衰中提炼一些核心经验教训，然后找出那些教训与其他主要经济体的相关性。

在课程结束时，学生都要提交研究论文去评估哪些候选国可能成为下一个日本。2012年美国是首选，因为它正挣扎着在2008年金融大危机的余震中站稳阵脚；到2013年则不出意外地转移到遭危机重创的欧洲；而今年却有一半以上的学生(23人中的13位)选择研究中国是否会成为下一个日本。

大学的学术环境如一个极好的知识实验室。但在春季学期结束后，在中国的几趟短期访问则令我产生了一个不同的观点。在与中国官员、商界领袖、学者和投资者进行广泛讨论之后，我发现大家都对日本的经验教训，以及如何借鉴这种教训疏解中国当前的困局，表现出浓厚的兴趣。

当前最热门的话题莫过于负债。2008年时中国的非金融债务相当于GDP的150%，如今则上升到255%，而三分之二的增长都集中在企业部门，且主要是国企。作为世界上最大的储蓄国--自2007年国内储蓄总值平均相当于GDP的49%--债务的膨胀不算意外。高储蓄经济体本来就容易出现高投资，同时中国缺乏资本市场改革--并因在2015年股市泡沫破裂而加剧问题--强化了银行信贷资金在中国的投资热潮所扮演的不合比例的角色。

与日本比较，在评估债务密集型增长的风险方面，尤其具有启发性。日本在2015年末的整体负债相当于GDP的390%左右，高出中国约140%。但由于日本拥有极高的储蓄率--自2007年以来平均相当于GDP的24%，意味着这些债务基本上都是停留在日本国内，因此该国也较少受到外国投资者资本外逃的冲击，而资本外逃往往是危机爆发的动因。

由于中国自2007年以来的平均储蓄率是日本的两倍，这一结论就与其债务密集型经济更加相关。2016年年初的中国恐慌论--人们在资本外逃和汇率风险的忧虑中变得不知所措--却完全没有认识到这一点。担心中国债务危机导致硬着陆的恐慌情绪，被过度夸大。

殭尸企业堵经济动脉 将被整顿

殭尸企业--经济体内的行尸走肉--也是中国内部激烈讨论的话题。这类企业在上世纪90年代日本第一个失去的十年中扮演了关键的角色，他们借助“常借常有”的受补贴银行借贷，而持续存活，掩盖了存在巨额不良贷款的事实，最终银行系统不堪重负全面崩盘。其中值得注意的是，殭尸企业和殭尸银行之间的邪恶勾当堵塞了实体经济的动脉--导致生产率增长大幅放缓，至今都未扭转这一状况。

在最近的公开发言中，中国领导层已经明确提到了殭尸国企的存在。但与日本在近十年间矢口否认问题存在的态度不同，中国当局已经较快地行动了起来，遏制在两个关键行业--钢铁、煤炭--的过剩产能，更暗示会进一步对水泥，玻璃和造船行业进行整顿。

中国日益恶化的贷款质素也会让人联想到日本的教训。官方发布的上市银行1.7%不良贷款率仅冰山一角。潜藏其下的是“特别关注类贷款”--借款人尚处于还款困难的初期阶段，再加上影子银行部门的不良贷款，这两者可能令中国的整体不良贷款率提升到8%左右。在这种情况下，当局最终肯定会被迫向银行体系注资。

这一切在北京当局内部都不是甚么机密。相反，中国最权威的党政机关报《人民日报》在5月初对“权威人士”的一次采访就体现出政府高层之间对如何避免重蹈日本覆辙的讨论，正日益公开和激烈。采访中知情人士强调，中国债务和殭尸企业问题的潜在联系，可能令中国滑向日本式的“L形”结局。

这正是中日两国间的核心区别。中国是完全不可能承受“两个半”失去的十年(并继续下去)的后果。但意识到这一点却不足以保证中国不会陷入日本式陷阱的。

关键遏既得利益者 免改革夭折

对此改革才是决定性的因素。日本不愿接受结构性改革的做法是1990年代的一个标志性事件，这同样也是令当前“安倍经济学”复苏计划难以推进的严重阻碍因素。相比下，中国的战略强调结构改革和重新平衡的重任。最终成败将取决于中国领导层在面对强大既得利益集团抵制改革时所体现出来的改革意志。

有趣的是，那13位在我的课程中选择研究“中国会否作为下一个日本”的学生有三分之二最终撤回了这一比较结论。他们认为，当代中国的经验--尤其邓小平领导之下的改革开放--比日本的经验更为重要。为此他们也得到了令自己满意的好成绩。

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